►【煤炭】笃慧、陈晨（联系人）：2018年煤炭行业投资策略报告：供需紧平衡，行业高景气-20180115

  2018年预计新增产量有限。（1）行业产能利用率仍仅7成，2018年预计继续坚定去产能；（2）为保供应和稳煤价，产出、库存、消费等环节的调控手段越来越突出；（3）受制于投资不足，预计2018年新增产量约0.7-1.0亿吨（2%-3%）；（4）预计政策对劣质进口煤的管控越来越严，2018年煤炭进口量预计约2.5亿吨。

  电力消费弹性系数恢复，2018年消费量继续看涨。（1）工业公司淘汰低效产能及主动去库存之后，产能利用率提升，工业增加值增速恢复，带动电力消费弹性系数恢复，叠加“十三五”期间水电装机增速下滑，我们预计2018年火电产量增速约3%-4%；（2）国内固定资产投资具有韧性，2018年粗钢产量有望增加2%-3%，水泥或略有增长；（3）预计2018年煤炭消费新增约0.8亿吨（约2%），行业供需格局仍然紧张，价格中枢较难回落。

  国际煤企资本开支持续下滑，海外供需格局可能进一步紧张。（1）澳洲、印尼等主要煤企资本开支持续大幅度地下跌，短期复产较难实现。（2）海外制造业PMI数据持续走强，作为基础能源消费品的煤炭预计需求不俗，煤炭供需关系可能进一步紧张。

  2018年国企改革有望深化。（1）随着行业基本面持续好转及前期工作的推进，2018年或将掀起国企改革高潮，推动煤炭股估值修复。（2）改革方向可能聚焦：考核机制的转变；集团资产证券化的加快；钢铁、煤炭、电力等业务的整合。

  2018年投资机会的判断：行业盈利能力仍然强劲，若公司业绩兑现，股票可能迎来戴维斯双击。较好的投资时点可能在：（1）春季新开工叠加环保限产退出预期，有几率存在超额收益；（2）秋季预计煤价风险基本释放，市场预期较为充分，同时下游可能在供暖季环保限产前增加补库，板块或出现超额收益。

  风险提示：（1）行政性去产能不确定性；（2）经济提高速度没有到达预期风险；（3）新能源持续替代风险；（4）进口煤政策的不确定性。

  ►【农林牧渔】陈奇、刁凯峰：2018年度投资策略报告：18年：寻找量增的拐点-20180115

  生猪养殖：2018年猪肉供需将经历从紧平衡向平衡宽松过度。我国的生猪养猪行业在环保治理的推动下，正处在规模化加速的发展阶段。由于17年下半年的淘汰母猪量较大，18年整体的出栏量不可能会出现明显恢复，但恢复的趋势不变。母猪胎龄结构在经过本次自然淘汰和调整后更为年轻，带来生猪出栏量在2019-20年的持续释放。由于明年猪价中枢依旧是下行趋势，且尚未有见底信号，因此从大周期角度看，生猪养殖板块没有周期反转的行情。契合行业发展现状，精选估值较低、具备高成长性的周期成长股，与企业共享成长。

  饲料：2017年饲料有突出贡献的公司销量保持高增速，产品结构持续优化，盈利能力也显著改善，行业集中度逐步提升。18年整体饲料产量预计呈现恢复性增长，猪料保持平稳增长，禽料伴随整体存栏有所恢复，而水产料有望延续行业景气度的优势继续保持增长，尤其是高端膨化料的增速更快。利润角度看，养殖板块利润占比较高的公司，整体业绩受养殖影响要保持增长的难度加大，需依靠费用严控或养殖业务放量来对冲，而饲料板块利润占比高的公司，在量利齐升下估值已经显示出可以配置的时机。

  动保：借助规模化、技术升级、毒株更换等，口蹄疫、圆环等主要品种将在18年呈现迅速增加或明显更新换代。 口蹄疫作为规模化加速最为受益的高端苗品种，未来有望渗透率提升至40-50%， 三年保持30%以上持续增长，工艺在第一梯队的生物股份、中牧股份优势显著；圆环市场目前正在加速替代，中博、生物股份等产品开始得到养殖户的显著认可，普莱柯年底上市的产品也受到好评，明年有望快速地增长；伪狂犬品种上，2018年普莱柯有望上市国内首家正规变异株疫苗，将呈现爆发式增长。

  禽链：2018年全年引种预计在50~60万套之间，中游换羽造成的产能期延长已经接近尾声，父母代存栏将进入真正下行通道，行业也相应进入景气恢复期。尤其是三季度父母代存栏预计进入快速下行阶段，鸡苗价格将会在4月份和8月份出现两个高点，后者高于前者，可关注二季度的禽链板块配置机会。

  种植板块：种业绿色通道红利释放，优势企业迎来扩张春天。从2017年国审品种储备的竞争格局来看，2016-17年隆平高科、荃银高科及金色农华等龙头种企国审品种占全国国审品种比重显著上升。杂交水稻行业集中度加速提升，隆平高科的龙头地位也得以确立，系列新品有望在17/18、18/19销售季实现2400、3600公斤左右的销售量，同比约增长70%、50%，总体可维持35%左右的复合增长；伴随玉米价格的恢复，玉米种子的关注点转移至品种竞争格局的改变，2018年中后段或呈现出机会。农产品方面，玉米底部确立，价格中枢继续抬升，而大豆、白糖、棉花都无显著的趋势机会，更多关注天气影响和短期库存变化。

  整体来看，未来1年农业景气度向下，趋势性、板块性机会较少。18年上半年需要确认种植链景气拐点，下半年或更晚可能左侧布局养殖链。

  重点方向：2018年农业板块投资将延续精选个股、坚守龙头的思路，尤其是估值低位、业绩增速显著或产能增长快的优质企业。畜禽养殖板块，重点选择估值低位、产能持续释放的周期成长养猪股，和经营拐点凸显的个股，以及稳健增长的低估值后周期个股；种植板块，玉米价格底部开始底部趋势性抬升，但整体机会有限，重点选择质地优秀、品种优势突出的种业龙头。

  风险提示：大型突发疫病或公共卫生事件，天气灾害，政策实施和执行不及预期。

  ►【机械】王华君：2018年度策略：十年等一回！——制造强国：聚焦“核心资产”、“新兴装备”龙头-20180116

  2017年，中国机械行业迎来复苏之年。机械行业迎来“朱格拉周期”，工程机械、集装箱、重型机械等主要子行业订单、营收、利润等主要指标迎来向上势头。（1）本轮复苏以更新需求为主；机械行业上一轮高峰期为2010-2011年，经过8年左右的周期，更新需求显著增加。（2）行业集中度提升；“强者恒强”，不少子行业向寡头竞争格局演变。（3）出现或即将出现一段时期的“量价齐升”；产品涨价表明对未来一段时间需求的信心。

  十年等一回！——2018年，我们预计机械行业将持续复苏；对不少机械行业有突出贡献的公司而言，纵向比较，2018年很可能是2012-2021年这十年间形势最好的一年！预计2018年全球经济持续回暖、中国经济持续较快增长。中国基建投资仍就保持较高水平，房地产投资可能略超之前的预期。

  预计2018-2019年部分机械龙头（例如中国中车、中集集团）业绩有望创历史新高；从投资角度来讲，剔除2015年牛市，2018年是部分机械龙头较好的投资年份！牢牢把握工程机械、集装箱、轨交装备复苏上升期。

  本轮复苏，且行且珍惜！牢牢把握传统装备“核心资产”难得的投资机会！本轮复苏将持续几年？我们认为2018-2019年复苏确定性相对较高；2020年可能保持复苏惯性。经历这3-5年的复苏（包含2017年）之后，部分传统机械国内更新需求不排除再度萎缩，迈向持续5-6年的需求下滑。

  3-5年后中国装备制造业龙头的机会，主要来自进口替代、全球化、新兴产业崛起。具全球核心竞争力，才能成就如波音、卡特彼勒的全球地位，这是中国中车、三一重工、中集集团的努力方向。恒立液压等液压件优质企业，打破外资企业的垄断壁垒，从进口替代中获得发展空间。半导体、新能源汽车等新产业的崛起，将成就一批新兴产业装备龙头。

  中国装备制造业龙头未来具有发展潜力。从全球装备制造业“核心资产”角度来看，美国的波音、卡特彼勒当前市值分别已超2000亿美元、1000亿美元，均创历史新高。我们认为中国装备制造业具有全球竞争力的“核心资产”——中国中车、三一重工、中集集团等未来具有发展潜力。

  风险提示：基础设施及房地产投资增速低于预期；周期性行业复苏持续性风险；原材料持续涨价风险；主要产品价格上涨幅度低于预期风险。

  ►【传媒-唐德影视(300426)】康雅雯：头部内容实力再度验证，2017年业绩预告同比高增长20180116

  事件： 公司披露2017年度业绩预告，预计归母净利润为2-2.5亿元，同比增长11.66%-39.57%，公司2016年归母净利润为1.79亿元。

  公司2017年业绩实现同比增长，第四季度确认头部剧《巴青传》（原名赢天下）打消市场疑虑。唐德影视2017年业绩主要来源于《巴清传》、《那年花开月正圆》、《计中计》、《亲爱的，好久不见》、《急诊科医生》、《花儿与远方》等多部电视剧作品。其中第四季度主要由现象级头部剧《巴清传》确认业绩，公司现象级头部内容创作能力再度得到产业验证及认可，同时打消二级市场对该剧2017年业绩确认疑虑。

  Talpa对唐德影视停止授权《中国好声音》项目的不利影响已充分计提，若排除计提减值因素影响，唐德2017年业绩有望实现90%以上增长。《中国好声音》项目给公司带来计提减值影响约1.4 亿元。因此，若排除计提减值因素，唐德影视2017年创造净利润3.4-3.9亿元，同比2016年1.79亿元净利润具有89.9%-117.9%的增长。我们认为，由《中国好声音》产生的计提减值影响已充分考虑并为一次性事件，不会对公司2018年运营产生延续性的不利影响。

  唐德影视2017年主营业务利润实现翻倍增长，影视项目实现品质及业绩的双重提升。我们基于排除《中国好声音》计提减值影响，若进一步排除非经常性损益金额分析，唐德影视2017年主营业务产生净利润为3.29-3.79亿元，同比2016年1.65亿元具有99.4%-129.7%的增长。

  2018年唐德影视有望享受影视项目量价齐升红利！可持续产出优质头部内容的影视公司更具有投资价值。我们认为，受视频网站及卫视渠道对内容需求的增加，影视售价水涨创高，且公司具有现象级内容创作发行实力，具有溢价优势。目前，唐德影视内容年产出量处于上升趋势，2018年预计9部影视作品可实现收入，公司现有项目为《东宫》、《蔓蔓青萝》、《战时我们正年少》、《冯子材》、《阿雅娜恋情》、《十年三月三十日》、《北部湾人家》、《巴清传》及《那年花开月正圆》二轮及后期等，同时，公司有望于2018年新开机1-3个影视剧项目，因此我们认为唐德影视2018年有望享受优质内容量价齐升红利。

  董事长吴总增持彰显对唐德影视未来发展的信心，我们认为目前公司处于价值洼地。唐德影视自2017年11月起受《中国好声音》事件影响股价出现大幅下跌，公司董事长吴宏亮先生先后于12月14日至12月26日在二级市场多次增持股份，我们认为公司未来持续发展的竞争力仍在巩固及加强，遭遇黑天鹅事件影响股价回落后处于价值洼地，具有布局价值。

  公司旗下影视人才聚集，储备影视剧项目丰富，未来发展天时地利人和。唐德影视作为综合性影视集团，以开明的心态与业内人才合作共赢，旗下制片人、导演、编剧、艺人等人才聚集，不乏国内一线创作人及明星，如高翊浚、丁黑、许宏宇、魏子、娟子、范冰冰、赵薇等，形成唐德影视未来在市场竞争中的软实力。此外，目前公司已储备的影视项目丰富，为未来公司长期成长奠定基础。根据唐德影视公告、公开信息以及我们的分析判断，我们预计公司2017、2018年已储备的影视项目不低于20个。

  我们认为唐德影视基本面、业绩处于上升期，同时具有超前战略布局格局，内容制作端已涉足三大领域，且各领域均有现象级项目储备（精品剧、电影、综艺栏目）。同时唐德积极卡位线下渠道布局（院线），目前院线布局处于前期阶段，未来有望成为公司业务及业绩的新增长点。近期公司股价大幅下挫，我们认为公司受“好声音”黑天鹅事件的影响已充分反映。

  盈利预测：我们预计公司2017、2018年盈利预测值，预计唐德影视 2017-2018 年分别实现归属于母公司净利润2.19、5.01 亿元。按照公司目前总股本 4 亿股估算，我们预计公司 2017-2018 年 EPS 分别为 0.55元和 1.25 元。

  我们认为唐德影视未来在现象级头部内容（电视剧、电影、综艺）制作发行、渠道资源布局、艺人经纪业务升级、互联网新媒体探索、海外战略布局、泛娱乐平台搭建等领域均会有不俗的表现，公司借助资本市场进入快速成长新阶段，有望成为传媒板块的黑马。

  风险提示：《赢天下》等作品播出效果不及预期；A 股市场情绪及资金面影响；监管政策风险；影视内容制作成本上升导致盈利能力下滑的风险。

  ►【银行】戴志锋：区块链在金融领域应用评估：进展缓慢，何处方向？-20180115

  我们在2016年1月调研了最早从事区块链项目和数字货币产业的公司，当时区块链技术的研究刚开始，大家谈论的是区块链技术的愿景：建立一个去中心化的网络。我们的结论是：去中心化的网络有许多优点，但很难有商业模式。两年之后，区块链技术在金融行业有了不少落地的项目，正如我们所预料的，去中心化并不明显，在共识机制算法上进展缓慢；现有的应用更像是中心化的开放系统，围绕核心企业建立生态圈，从一定程度上降低了交易成本，但边际效果有限。展望未来，我们期待共识算法突破能带来新的商业模式。

  区块链技术的关键认知点：（1）区块链技术不是一种技术，而是多种技术的整合。（2）比特币是区块链技术最完整的应用。（3）共识机制算法是实现去中心化的核心，在区块链技术的应用中需要在中心化和全网共识之间寻找平衡点。

  区块链在金融行业的应用。（1）大规模应用低于预期。实践证明大型金融机构之间难以形成联盟链。（2）区块链技术的应用场景为王。目前区块链技术主要应用于场外、低频的一些交易场景中，如资产证券化和供应链金融，仍颇具实验性质，并未出现大规模应用的情况。（3）比特币产业链是目前唯一有盈利模式的应用，具体包括矿机生产销售、挖矿和交易所。

  区块链在金融行业的商业模式。（1）交易平台模式。解决多方参与的交易确认问题，主要应用场景是资产的发行和交易。所有的交易参与方信息、流程步骤、时间序列都能在区块链上记录，确保信息的真实性和不可篡改。盈利模式为参与方搭建系统平台的项目费收入，或者是自建独立平台，向参与方收取技术服务费。（2）供应链管理模式。打通上下游的信息流、资金流和物流，提高企业的周转率，提供供应链金融服务。区块链技术可实时记录货物状态、资金流向，确保交易的真实性。盈利模式可以从交易服务里面提成，但提供免费服务再通过供应链金融获取利息收入的可能性更大。

  区块链应用的发展趋势：（1）数据开放。数据开放对于行业发展具有正的外部性，每个行业都在朝着数据开发的方向发展，使数据发挥更大价值。区块链技术能从一定程度上平衡企业数据保密和行业数据共享，通过加密技术来设定数据的权限。（2）生态圈。无论是互联网公司或者金融机构都从BATJ上看到了生态圈的价值，通过主导区块链技术在本行业的应用，成为所在领域的核心公司。（3）物联网技术。物联网技术是区块链技术从虚拟世界走向现实事件的通道，能建立起实物资产和数字资产之间的映射，扩大区块链技术的使用范围。

  ►【固收】齐晟、龙硕（联系人）：从行业到企业，2018制造业投资能否添动力-中泰证券利率市场专题20180115

  2016年下半年以来，制造业投资整体止跌企稳，单月投资同比中枢位于4%~5%之间，表现不俗。对于2018年制造业投资的表现，市场整体相对乐观，主要基于4个因素，一是从周期角度看，朱格拉周期带动设备投资回升；二是2018年出口维持高位，“中国制造”将享受外部红利；三是从投资结构上看，明年地产投资让位于制造业投资，投资资金流入制造业；四是从上市公司微观数据上看，公司利润回升已经两年有余，从企业的角度也具备了一定投资制造业的条件。

  我们撇开周期的讨论，对于后面3个原因，可以归结为企业利润提升和投资资金的支持，从而为制造业投资创造条件。接下来我们将从这入手，回溯2017年制造业子行业的表现和历史投资资金流动的基础上，从整体行业利润提升和微观企业在建工程的角度，探究2018年制造业投资是否存在向上的推动力。

  从子行业的角度，制造业子行业投资贡献度相对稳定，我们取贡献度前15的子行业，其总体贡献度已经达到8成，对制造业投资的代表性较大。这15个行业各自投资的变动趋势上看，有4个行业投资同比处于上行趋势，4个行业的投资同比变动相对平稳，另外7个行业投资同比则处于下行趋势，龙头行业的投资趋势下行居多。其次，根据子行业投资增量贡献度的方式，我们计算出各个子行业对制造业投资的拉动程度。对比贡献度和拉动程度两张表，我们认为从龙头行业的拉动程度上，很难对制造业投资给予明显向上支撑。

  从资金的角度，外商直接投资，2015年末以来增长乏力，且整体规模不足1万亿（RMB），即便2018年外商投资明显反弹，对于制造业的支撑仍然较小。其次，对于民间投资，2012年以来民间投资同比持续下滑，2017年整体维持低位，民企参与的制造业，处于相对底层，无论是在技术壁垒还是规模效应上均处于劣势，结合2018年环保压力、内需难以显著提升等背景，短期内推动民企增加投资，确有难度。最后，看整个固定资产投资，通过计算三大领域投资的当月规模占比，我们发现房地产投资和制造业投资的相互挤出效果并不明显，反而存在一定程度的同向性，而基建投资则有明显逆周期性。因此，单从资金流向的结构上看，难以对制造业投资形成利好。

  从利润的角度，企业利润过渡到企业投资，除了受到企业盈利修复程度影响，还存在1Y左右的时滞，更和企业投资的意愿密切相关。剔除PPI后的制造业投资，虽然2016年末有所反弹，但一直保持在负区间，这反映出，虽然此轮企业资产负债修复从名义值的角度已经长达2年，剔除价格因素，盈利规模也已经上行1年，但对投资端的传导却迟迟未显现，我们认为除了企业对未来经济信心不足外，本轮资产负债修复期明显受到政策管控的影响，企业对投资回报率的信心不足，难以将利润转为投资。

  从微观企业的角度，根据广义补库流程，企业一般先补充流动性库存，包括原材料和产成品，之后才会考虑再投资。从上市公司资产负债表中，我们明显看出，制造业原材料库存和产成品库存的同比已经在2016年上半年开始明显反弹，但与投资相关的在建工程同比虽有反弹，但刚破负值，相对于原材料和产成品库存增速，明显乏力。

  总结而言，我们从2017年子行业的贡献和拉动、历史投资资金结构趋势、利润向投资转化的难度、以及微观企业在建工程4个角度，分别对制造业投资提速的推动作用进行了分析。我们认为，从子行业的投资趋势看，龙头子行业投资趋势下行居多，且从拉动程度上看，正负作用均有，新的拉动力量并未显现；从资金的角度，制造业投资难以受到房地产投资下行的红利；从利润的角度，暂不论利润增长的持续性，中上游工业企业从利润提升到投资意愿不足，下游企业利润受冲击，不具备扩大投资的条件；从微观企业的报表看，在建工程的规模也难以为2018制造业投资增添力量。结合2018年制造业投资的基数相对去年明显转好，价格对投资的支撑作用弱化，我们认为2018制造业投资加速的势头难以出现，整体看平2018年制造业投资。

  ►【建筑-东方园林(002310)】何亚轩：持续受益生态文明建设，全域旅游及危废业务快速成长-20180116

  公司公告联合体中标“从江县生态旅游城市环境提升工程PPP项目”及“丹江口市城区沙沟河生态修复工程PPP项目”，总投资分别为5.60亿元及2.47亿元，合作期限为15年及10年，均采用BOT运作模式。

  充分受益生态文明建设，订单增长可持续性强，未来业绩高增长可期。作为生态园林龙头，公司持续受益生态环保行业快速发展，生态环境治理及修复类订单快速增长。公司17年全年新接订单达705.5亿元（已公告订单，不包括框架协议），PPP类订单占比为97.2%，为16年营业总收入（85.6亿元）的8.2倍。15年至今公司累计公告新签订单1710.2亿元（含框架），订单收入覆盖倍数达20.0倍，未来业绩高增长基础坚实。

  全域旅游业务拓展成果显著，与生态园林主业协同效应明显。公司积极拓展全域旅游业务，截至目前已开展凤凰县全域旅游基础设施建设PPP项目、腾冲市全域旅游综合能力提升及生态修复PPP项目，总投资额约38.8亿元。17年三季度以来公司已中标五莲县全域旅游建设 PPP 项目、广西大新县全域旅游一期PPP项目、盐津县全域旅游及生态环境综合治理PPP项目、佛山市高明区全域旅游基础设施工程PPP项目及南宫市全域旅游基础设施建设PPP项目，总投资已达70.5亿元，全域旅游订单实现快速增长，与生态园林主业协同效应明显。

  环保危废业务持续推进，有望成为公司未来重要业绩增长点。近几年，公司依托吴中固废、金源铜业等子公司，持续推进环保及危废处理行业资源整合与技术创新，深入资源再生、垃圾处理、工业危废资源化和无害化处理等细分领域。2017年，公司又陆续收购了以危险废物焚烧处置为主的南通九洲和以危废废酸处理为主的杭州绿嘉等公司，增加了公司在环保危废领域的经验和技术，深化了大生态环保领域战略布局，环保危废业务有望为公司中长期发展增添新动力。

  生态环保有望迎来黄金发展期， PPP成为促进其快速发展的重要工具。十九大报告与中央经济工作会议都将生态环保提到全新高度，后续各部委为积极落实十九大及中央经济工作会议要求有望陆续出台相关支持性政策、规划目标及细化行业标准，同时地方政府对相关投资有望将更加积极，在资金使用上也有望提供更多支持与，生态环保行业有望迎来黄金发展期。而截止2017年10月末，全国生态建设和环境保护PPP项目个数为874个，仅次于市政工程、交通运输行业，位居行业PPP项目总数量第三位。合规PPP作为高效投融资工具极大保障了生态建设和环境保护公共服务的供给，成为促进生态环保行业快速发展的重要动力。

  风险提示：订单向收入转化不及预期风险，存货及应收账款风险，PPP政策变化风险，旅游及环保业务拓展不及预期风险。

  ►【医药】江琦、池陈森：2018年医药生物投资策略：拥抱创新，紧抓龙头-20180115

  “政策观变革，研发看创新”，两年多的政策变革将带来医药行业新的运行秩序，游戏规则将彻底改变。长期来看，药品回归治疗的本质、药企的实力由研发销售综合实力决定、医疗服务回归提供多层次医疗的本质等等。对于政策改革的力度、速度、方向，大家已没有分歧。接下来的研究重点，变革之下，行业将如何变化？企业该如何布局？投资该如何选择？为此我们梳理了医药行业几大趋势，从细分行业看投资机会。

  行业趋势一：创新药物研发。创新药将带领中国药企从千亿人民币向千亿美金市值迈进。其中重点方向为，创新单抗、单抗生物类似药、小分子靶向药、糖尿病市场新型降糖药、疫苗、细胞治疗等未来大品种集中的研发方向。（1）创新单抗：肿瘤免疫治疗 PD-1/L1潜力大，关注研发进度靠前、产品组合丰富公司；（2）生物类似药：仿制药中的“创新药”，壁垒高、医保支付，未来是少数玩家天下；（3）小分子靶向药：由me-too向me-better发展，关注达到国际水准的替尼类产品；（4）糖尿病市场：患者多、需长期用药的大市场，关注胰岛素类似物和新型降糖药；（5）疫苗：2017年进入大品种集中获批和放量的时代，HPV疫苗是首先获批的大品种；（6）细胞治疗：正式进入产业化阶段，2018年冬去春来，关注率先进入临床试验的产品。

  行业趋势二：药品生产企业的供给侧改革即将开始，看好高品质仿制药3年机构性机会：未来的2-3年，一致性评价将优胜劣汰，医保支付价的推行将推动进口替代的加速进行，高品质仿制药企业将有三年机会。

  行业趋势三：看好消费升级趋势下的医疗服务机会：医疗服务的本质是提供多层次医疗，随着医疗技术进步、消费升级，医疗服务价格有望提升。

  医药商业，随着两票制全国推行，预计2018年一季度见底，二季度环比改善。

  血液制品，行业需求空间大，销售渠道发生变革，预计2018年销售渠道的变革继续，行业有望年内见底。

  风险提示：药品研发的风险，政策推进速度不达预期的风险，束缚民营医院发展的限制性政策改革不达预期的风险。

  2017年行情回顾：整体微跌，走势二八分化。餐饮旅游2017年整体小幅下跌3.5%，二八分化明显：蓝筹上涨，小票齐跌。剔除次新股外，全年仅三只个股上涨，其中首旅酒店（41.7%）、锦江股份（11.6%）。中信三级细分行业中，结构性分化明显，仅免税子行业上涨103.3%，景区、酒店、餐饮分别下跌18.6%、30.5%、30.2%。

  18年投资策略：重点配置基本面持续向上的连锁酒店，根据长端利率变化择时配置景区板块，看好政策红利持续释放的免税行业。

  酒店行业：连锁酒店是我们18年最看好的子板块，基本面持续好转。连锁酒店的投资价值将逐步从酒店经营能力向品牌输出能力转化。行业基本面将会持续向上：1.微观上连锁酒店显著更高的运营效率和经营业绩，使得连锁酒店不断整合单体酒店，在宏观上的体现就是历年连锁化率的不断提升；2.目前我国经济、中、高端酒店供需错配，加上消费升级导致的对中端酒店的需求快速上升，中端酒店整体处于供不应求的状态。根据我们的推算，中端酒店目前至少有50%以上的扩张空间；3.核心城市的合适用于改造为酒店的物业已经越来越稀缺，核心城市的酒店扩张受限，而需求每年仍以8%左右的速度持续上涨，导致核心城市将出现“卡位红利现象”，核心城市RevPAR将持续上扬，连锁酒店在核心城市的提前布局将享受卡位红利。4.中美比较来看，中国酒店集团平均ROE仍然落后于美国，中国酒店集团在加盟占比、规模效应等方面仍有较大提升空间，中国酒店集团仍处于成长阶段。

  景区行业：18年景区行业择时的重要性将重于择股。2017年人文景区与自然景区的扩张分化明显，人文景区扩张增速显著高于自然景区。短期内景区受最大承载量和高铁通车两方面因素的影响；长期看自然景区以全域旅游为扩张路径，而人文景区则可快速进行异地复制。我们认为2018年景区基本面仍将保持平稳，投资策略以择时 择股为主。根据过去的数据来看，景区类上市公司的估值水平与利率水平呈反向关系，利率低时估值水平高，利率高时估值水平低。17年底五年期国债收益率达3.84%，已经处于历史高位。未来随着国债收益率水平回落，景区估值水平将逐步回升。因此我们认为2018年二季度利率边际上扬趋势结束后，是择时介入景区类股票的时机。

  免税行业：过去三年我国免税市场保持了20%以上的复合增长率，未来在政策红利的驱动下，免税行业市场空间有望持续增长。2017年中免集团成功竞标6家入境免税店，加上整合日上免税，行业龙头低位进一步巩固；加上政策红利推动，中免集团有望进一步提高市占率、实现业绩提升。

  出境游：行业景气程度持续向上，看好行业长期发展。最近三年出境游保持着较高的景气程度，出境游人数年均保持11.8%左右的增速，其中旅行社组织出国游 整体出境游 旅行社组织的港澳台游。出境游目的地受到国际环境、国家政策、局部事件等多方面的影响呈现结构性变化。对比韩国，我们认为国内出境游人数未来5年、10年分别可以保持7.5%、6.8%左右的复合增速，预计出境游市场未来仍将保持比较高景气度。

  风险提示：宏观经济影响的风险、自然因素和社会因素的风险、国际政治环境变动风险。

  ►【环保】焦俊、曾明（联系人）：新起点，新变化，新机遇-20180115

  环保行业2017年整体表现：1）行情回顾：政策驱动明显，估值处于历史底部。环保行业2017年全年涨幅为-3.89%，在申万行业中 排名第15位，受政策驱动影响，环保全年有两波小行情，处于历史底部。行业景气度持续向上，加上板块估值较低且业绩增速稳定，环保板块的配置价值凸显。2）业绩表现：整体业绩靓丽，盈利能力持续提升。环保板块2017年前三季度业绩靓丽，无论从收入端看还是从利润端看，环保板块整体仍维持向上趋势，显示环保行业高景气度，2017年全年业绩增速有望超越前三季度业绩增速。

  行业的变化带来新的机遇，环保迈入2.0时代。1）由“督企”到“督政”，环保督查走向常态化。通过规范化制度的约束，环保督查由“督企”转向“督政”，压力传导机制理顺后，环保压力层层递减的现象将得到有效改善。继中央督查之后，专项督查出击，环保督查逐渐走向常态化，后续的专项环保督查将延伸至其他领域。2）由“量变”到“质变”，PPP走向规范化。截至2017年三季度，环保相关的入库PPP项目投资总额超万亿，项目库持续扩容，92号文出台后，PPP项目逐渐走向规范化，入库PPP项目将由量的改变转向质的改变，入库门槛的提升将有助于优质环保PPP项目的释放，利好环保PPP项目的长期发展。

  监管趋严刺激环保需求增长，看好工业环保市场。十九大之后，生态文明建被提升至千年大计的高度，对环保的重视程度可见一斑，在监管趋严&投资增加的背景下，2018年将会是环保需求持续增长的一年，工业环保的市场将加速释放。

  大气治理：火电领域趋于饱和，非电领域一触即发。火电脱硫脱硝机组存量市场的改造已接近尾声，市场趋于饱和，全面实施燃煤电厂超低排放后，超低排放将释放800亿市场空间。非电领域多行业排放标准重新修订后，两千亿提标改造市场蓄势待发，大气治理迎来新一轮发展周期，技术储备充足的龙头公司将占据先发优势。

  危废治理：景气度持续，水泥窑处置异军突起。我国危废产废量高，处置产能供不用求，而传统危废处置技术壁垒较高、经营牌照签发时间较长，供需不平衡格局短期难以改变。水泥窑协同处置具有改建周期短、投资运营成本较低等优点，协同处置可增加危废处置产能，水泥窑协同处置市场的加速启动有望打破危废处置产能不足局面。

  环境监测：环境税叠加排污许可制度，监测体系更加完善。2018年1月1日环境税开征，环境税的启动对排污数据的准确性提出更高要求，可进一步规范污染企业的监测体系；在原有制度下，企业治污责任难以落实，排污许可制度实行后将加强政府对排污企业的监督管理，有效控制企业污染物排放，实现环境保护的精细化管理。环境税叠加排污许可制度使得监测体系更加完善，可撬动环境监测及运营市场，此外，VOCs减排的层层推进将启动相关监测市场，环境监测市场将扩容。

  环卫服务：市场渗透率提升，龙头公司优势突出。我国环卫行业仍处于起步期，市场渗透率较低，随着对环卫服务质量的要求不断提升以及PPP模式的推广，环卫行业的市场化程度将持续提升。环卫服务市场存千亿，参与竞争者众多，市场集中度较低，龙头公司拿单优势突出，目前，行业仍处于跑马圈地时期，跑马圈地完成后将走向行业的整合，市场集中度有望提升。

  2018年环保督查的高压仍将持续，叠加环保税的开征及排污许可制的落实，工业环保将迎来新一轮发展机遇，市场空间将加速释放，看好工业环保领域的投资机会，建议关注危废治理及非电领域大气治理板块。在环保订单执行难度加大&利率上行的背景下，环保龙头公司更具优势，未来有望保持强者恒强的趋势，看好各细分子行业的龙头公司。

  风险提示：政策执行力度不达预期，项目建设进度不达预期，行业竞争加剧风险。

  ►【非银】戴志锋 、蒋峤、高崧（联系人）：如日方升，保险价值增长的确定性_保险2018年投资策略报告-20180115

  1、保险覆盖程度仍低。虽然在2016年全球寿险保费2.5%增长中，中国贡献了2.4个百分点，但中国保险尤其寿险渗透率和覆盖程度仍很低。政策推动和居民保障意识觉醒将确保未来持续增长。134号文短期使新单保费增长承压，长期将加速对于“真年金”产品的设计和销售，并显著提升寿险公司对长期保障型产品KPI的设定。2、长期保障型产品大有可为。人口老龄化和医疗费用支出增加在客观上要求商业健康险发展。我们预计以健康险为代表的长期保障类产品的短期增长中枢为20-30%，寿险公司之间竞争将出现分化，布局更早、代理人队伍销售经验更丰富的公司将获得更高的增长，预计上市寿险公司的增速为35%以上。3、渠道发展换挡，代理人渠道存优去劣。代理人队伍的强弱将决定各家公司长期保障型产品销售的前景，队伍的“扩量提质”并不是一句空线年平安、太保、新华、国寿代理人人力规模的增速为15%、10%、36%、10%。保险公司对于队伍建设的要求也已经改变，队伍活动率、举绩率、绩优率等质量指标的KPI权重会上升。

  1、新业务价值提供20%增长中枢。我们预计2018年平安、太保、新华、国寿的新业务价值增速分别为24%、18%、22%、17%。新业务价值对于保障型产品增速的敏感度远大于对储蓄型产品的敏感度。2、内含价值20%增长中枢。我们预计2018年平安、太保、新华、国寿的内含价值增速分别可以达到24%、19%、19%、17%。3、内含价值增长主要来自于预计回报及新业务价值创造。每年9-11%不等的预计回报收益，是内含价值按照风险贴现率复利增长的确定性贡献。随着新业务价值近年来的高增长，新业务价值创造对内含价值增长的贡献度也显著提升。

  1、准备金因素提升业绩弹性。预计2018年在750日曲线BP）的情况下，因折现率假设变化而少提的准备金至少能增加平安、太保、新华、国寿税前利润分别达15%、28%、51%、46%，弹性可观。2、剩余边际摊销贡献稳定利润。基于稳定的剩余边际摊销增长，以及准备金至少不再增提，我们预计上市保险公司平均业绩增幅将在50%以上。3、保险股股息率提升。盈利能力和偿付能力提升将有望进一步提升保险公司股利支付率，2018年业绩向上弹性充足，保险股股息率将更有吸引力。

  估值：寿险消费升级持续、价值增长确定性、以及业绩增长弹性，是我们继续看好2018年保险股投资机会的主要逻辑。得益于长期保障型产品占比提升，上市保险公司未来三年将获得确定性的内含价值增长，在内含价值预计回报与新业务价值创造的稳定贡献之下，内含价值未来将获得15-20%的稳定增长中枢。

  风险提示：长期保障型产品销售情况不达预期；股票市场出现大幅调整；利率进入长期下行周期。

  ►【轻工】笃慧、蒋正山（联系人）、徐稚涵（联系人）：2018投资策略-抱紧轻工的核心资产-20180115

  2017年，轻工板块造纸与家居齐飞，白马更受青睐。2017年，A股机构化、美股化的投资风格下，轻工板块有业绩的龙头公司涨幅较好。家居与文娱轻工板块涨幅靠前。同时，受益于供给侧改革，造纸板块在2017涨幅继续亮眼。

  展望2018，我们大家都认为轻工板块仍然应该以坚守“核心资产”为主线。轻工板块既包含周期属性，又有很强的消费升级属性。在周期属性中，“核心资产”是成本优势。龙头公司通过不断改进工艺水平提升规模优势以及进行兼并整合快速扩大自己的市占率。同时，龙头公司的成本曲线处于行业下端，优于同行。再分析成本曲线的倾斜程度，成本曲线越陡的行业龙头公司越值得投资，意味着龙头能轻易获得高ROE，并能持续扩张份额。而看消费属性，主要看两大驱动力。一是行业格局好，龙头公司发展快。轻工多数细分子行业渗透率仍在早期，行业格局较佳，发展驱动因素较较强。二是行业差异化不仅是产品，还有服务。轻工的家居板块是典型产品4分，服务6分的细分子行业，好的服务与设计叠加高质量及差异化产品是龙头公司可以快速发展的核心。而在消费升级大背景下，我们相信轻工行业机会远不仅于此。

  家居：作为典型消费品，家居行业发展仍是方兴未艾，这与我国家居起步较晚、家居卖的是产品+服务以及行业渗透率不无关系。18年最看好三块：全屋定制、功能沙发、床及床垫。我们大家都认为全屋定制是未来行业大的整合方向。软体行业中，我们仍然看好细分行业市占率继续提升。同时，我们看好部分细分品类工装业务放量。

  造纸：盈利持续增强，建议优选文化纸，关注箱板瓦楞纸龙头。随着环保政策严打的持续，文化纸品类已基本形成寡头垄断格局，龙头公司盈利能力持续向好。箱板瓦楞纸伴随政策落地，行业集中度有望进一步提升，龙头公司成本优势持续凸显。同时，造纸的消费属性及成长属性已逐步增强，板块估值有望进一步提升。我们建议优选确定性高的文化纸板块。同时建议关注箱板瓦楞纸龙头公司。

  风险提示：原材料价格上涨风险，上游木材、板材、及纸浆、纸品等主要原材料价格大幅上涨可能给家用轻工、造纸和包装印刷板块的盈利水平带来不利影响。地产景气程度下滑风险，房地产市场是家用轻工板块的上游市场，地产景气程度直接影响到家用轻工板块各公司的需求，其景气程度下滑可能削弱板块盈利能力。汇率出现大幅波动，部分轻工公司原材料来源于进口，或出口至海外，汇率大幅波动会公司的当期利润带来较大的影响。

  ►【机械-奇精机械(603677)】王华君：家电离合器龙头，打造汽车零部件第二主业-20180115

  1) 公司是以机械产品研发和精密加工为主的制造型企业，产品涉及家用电器、电动工具及汽车部件等。

  2) 2017年前3季度主营业务收入9.12亿元，同比增长15.1%；实现归母净利润0.70亿元，同比增长14.3%。综合毛利率也由 2011年的11.73%稳步提升至2017年前3季度的20.78%。

  2017年上半年，公司新增BW等两家知名汽车总成供应商的发动机零部件和工程机械零部件业务，汽车零部件业务同比增长40%以上。同时BW等三家知名汽车总成供应商的发动机、变速箱、工程机械零部件新项目已陆续进入开发、测试阶段，后续发展空间较大。汽车零部件有望被打造为第二主业。

  公司于2017年6月推出了第一期限制性股票激励计划：授予417.74万股限制性股票，占公司总股本的3.07%，授予价格为14.67元。授予对象包括高管周陈、叶鸣琦、唐洪，以及108名核心技术业务人员。实施股票激励计划，实现了公司核心管理、技术团队和公司发展捆绑，有望大大提高公司活力。

  1) 我国全自动波轮洗衣机出货量从2006年的1256万台上升至2015年的3005.70万台，年均复合增长率达10.18%。全自动波轮洗衣机的出货量占全部洗衣机出货量的比重从43.40%上升至53.54%。

  2) 洗衣机离合器市场规模有望不断平稳增长：我国洗衣机行业属于成熟行业，前十大整机生产厂商所占市场份额合计超过80%。目前全自动波轮洗衣机比重逐年上升，洗衣机离合器的市场规模将进一步提升。

  3) 目前大型洗衣机离合器生产商在洗衣机离合器细分市场中具有较明显的竞争优势，行业领先企业占据较大的市场份额。

  1) 2007年，我国电动工具整机出口额为40.43亿美元，2014年增长至66.79亿美元。目前全球使用的电动工具 80%以上由中国生产。

  2) 电动工具行业空间广阔：我国电动工具零部件出口额由2007年的2.40亿美元增长至2013年4.60亿美元。电动工具零部件出口有望继续增长。

  3) 全球电动工具行业格局较为稳定：博世、牧田、百得、日立等大型跨国公司占据了主要的市场份额。行业领先的电动工具零部件生产企业，一旦与其建立采购关系，将拥有较为稳定的市场份额。

  公司IPO募集资金4.23亿元，募投项目包括：年产400万套洗衣机离合器扩产与技改项目、年产2,500万套电动工具零部件产业化项目以及偿还银行贷款。

  业绩预测：我们判断公司洗衣机离合器及电动工具零部件业务有望保持稳定增长，汽车零部件业务有望实现快速增长。预计2017-2019年营收可达12.77、14.60、16.70亿元；实现净利润1.02、1.20、1.42亿元，EPS 分别为0.73、0.86、1.01元。

  ►【中小盘】王晛 、赵坤：2018年度策略报告：春江水暖鸭先知，寻找行业边际变化-20180115

  成长性回归持续：单纯从市值来看，2017年的A股市场不是中小市值成长股的最好一年，但也绝不是最坏的一年。我们大家都认为唯一贯穿全年的投资主线只有一点：业绩回归。无论是半导体产业崛起背书的“京东方A”，还是消费升级支撑的“高端白酒”，我们发现其实相较2016年，这些产业级别的投资逻辑并未出现大的趋势变化，更多的是体现在企业盈利层面的边际变化。

  政策趋严两极分化：相较2016年，无论是对于IPO，还是重组并购，监管政策依然保持了“一张一弛，稳定过渡”的思路，所以真正对市场层面产生扰动的政策因素并不多，至少我们大家都认为这种政策环境对成长股估值的影响仍停留在“抑制消化期”。

  稀缺性估值变现：关于次新股的稀缺性投资主线，我们大家都认为可以从两个角度进行梳理，一个是基于细分行业稀缺性，除了具体的个股标的，同样对存量市场的估值提升存在正向效应。二是基于龙头个股的稀缺性，对于这种龙头个股，我们大家都认为“稀缺性+强者恒强”的双向验证，从交易层面来看，存在较多的建仓机会和博弈空间。。

  可转债扩容双向选择：新股上市后的本能动机在于融资扩张（成长性的潜在变现），虽然从当下时点来看，政策层面仍存在持续趋紧的趋势，但是相较定增，次新股选择可转债的动机弹性将持续存在，我们大家都认为可转债也是对次新股成长性的二次筛选，我们预期在经历“政策规范更为清晰”、“可转债探底扩容”后，将成为机构投资者和成长性个股的主要交易市场。

  手游业态改善的“三驾马车”：对于2018年的中国手游市场，相较页游和端游而言，将出现较为明显的边际增量改善，而较为核心的三个驱动因素分别是：海外市场加速拓展，用户付费加速渗透，独立游戏加速扩容。

  物联网潜在的“边际变化”：在感知层，未来国产替代化将主要通过两个方向展开，一是强资本投入下的IDM转型（主要传统成熟代工厂商、封装产商进行技术转化）。二是收并购形势下的技术升级（主要由已具备一定技术基础优势的设计厂商进行）。在网络层，随着行业巨头（网络层为三大运营商、华为、中兴，平台层为华为、腾讯、阿里、京东等）的强资本投入和政府层面的强政策支持，在通信硬件的细分方向（终端天线、通信模组等），以及细分软件应用、设备管理方向的企业成长性将加速变现。在应用层，未来B端物联网设备的提升率将仍占主导地位，相较C端，市场规模的高速扩张更具备确定性。

  新兴医疗产业的“优势突围”：我们引用BCG公布的数据，对欧美老牌企业，如美敦力、强生、西门子等，和中国国内的医疗技术典型企业，如迈瑞、威高、乐普等进行对比。虽然在整体营收规模上，国内医疗技术厂商仍存在明显差距，（至少国内龙头企业已经开始接近欧美龙头的平均水平），但是通过其年均复合增长率的差异化反而呈现出倒挂态势。所以，我们大家都认为基于“资本并购+技术创新”的双驱动要素，中国新兴医疗产业（传统医疗技术、基因测序、细胞免疫治疗、体外诊断）将迎来新的“优势突围”。

  板块系统性风险：2018年货币政策稳健，金融监管政策维持趋紧，中小创板块仍将经受业绩考验和估值修复，成长股存在进一步调整的风险。

  政策和技术发展不达预期：2018年在相关产业的实际落地阶段，存在短期不达预期，技术商业化瓶颈不达预期风险。

  新型产业及海外并购整合不达预期：监管层加强对企业非公开发展、资产重组并购等方面的力度，对行业的外延式战略扩张存在制约风险，同时成长股在海外收购整合方面仍然存在一定的风险。